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Q1

如何看待近期金茂控股土地被收儲以及重啟拿地的事件？

工商企業部總監張任遠答：

我們認為金茂控股的本次現金回儲將有效緩解其流動性壓力，預計未來在專項債資金的保障下，土地的收購價格可能會更趨於合理，或將促使更多地塊回儲得以達成，土地回儲節奏有望提速，若能在未來更大範圍的展開，將會緩解部分房地產企業的流動性壓力。金地集團重啟拿地反映了該公司在債務到期壓力緩解後，開始逐步在政策效果更明顯的高能級城市補庫存，然而該公司仍然麵臨著較大的銷售壓力，流動性“警報”尚未完全解除。

近日中國金茂控股集團有限公司（“金茂控股”）公告，其間接全資附屬公司湖州東茂與湖州南太湖管委會簽訂土地收儲協議，涉及補償金額達7.81億元。我們估計金茂控股在此次收儲中將承受一定投資損失，規模可能會在3-4億元。我們認為當前房地產企業的流動性問題比投資資產的保值問題更為急迫，本次以現金方式進行土地回儲的達成將在一定程度上緩解金茂控股的流動性壓力。我們預計在專項債資金的保障下，未來土地的收購價格可能會更趨於合理，或將促使更多地塊回儲得以達成。過去很多城市給出的收儲價格隻有原始拿地價的三折，而本次折價率明顯有收窄，未來土地回儲節奏有望提速，若能在未來更大範圍的展開，將會緩解部分房地產企業的流動性壓力。

金地（集團）股份有限公司（“金地集團”）以1.86億元的總價獲得杭州臨平老城區的一宗地塊，溢價率為31.01%，這是金地集團時隔一年半重新回歸土拍市場。我們認為，在金地集團的流動性壓力得到緩解的背景下，該公司管理層逐漸有餘力著眼於經營層麵的補庫存需求。2024年，金地集團通過大宗資產處置、加速銷售去化、積極拓展融資渠道等方式，兌付約200億元的公開市場債務。目前該公司境內債券餘額約28億元，其中2025年到期債券餘額約23億元，債務到期壓力較往年有了顯著的下降。與此同時，2022年以來該公司拿地顯著減少，自2023年6月後有較長時間未在公開市場拿地，優質項目的去化和不斷下滑的銷售使得該公司存在補庫存需求。因此金地集團選擇在政策效果更明顯的高能級城市新增土儲，於2024年12月和2025年1月分別新增武漢及杭州項目。然而，我們認為該公司的銷售將持續承壓，財務風險將保持很高水平，流動性偏緊。2024年，該公司實現簽約銷售額685億元，同比下降55%，降幅明顯大於百強房企同期降幅。該公司土儲質量一般，截至2023年末主要項目剩餘可租售麵積前五大城市分別為昆明、西安、武漢、廣州和天津，占比達到31%。該公司融資尚未完全恢複，整體現金流仍處於淨流出狀態，且公司之前主要采取銀行總對總的信用融資模式，本部債務占比相對較高，但本部貨幣資金極少，截至2024年9月末僅約5億元，流動性管理壓力尚存。

Q2

如何解讀《2025兩新政策》？

工商企業部總監張任遠答：

作為國家自2024年3月推動大規模設備更新和消費品以舊換新重要舉措的最新行動方案，《2025兩新政策》是基於《關於加力支持大規模設備更新和消費品以舊換新的若幹措施》的進一步優化。政策將主要在受惠範圍、支持力度和資金保障等方麵進一步優化，將帶動包括汽車、家電、消費電子、設備製造等多領域需求增加並惠及相關上遊材料及零部件等領域，相應產品生產及流通環節的企業經營壓力將有所緩解。

2025年1月5日，國家發改委與財政部印發《關於2025年加力擴圍實施大規模設備更新和消費品以舊換新政策》（以下簡稱“《2025兩新政策》”）的通知，通知中主要的優化內容包括以下三個方麵。一是受惠範圍擴大，即重點領域設備更新在工業、用能設備、能源電力、交通運輸等領域的基礎上，擴展至電子信息、安全生產、設施農業等領域；消費品以舊換新方麵，在汽車報廢更新和個人消費者乘用車置換更新，家電產品和電動自行車以舊換新等基礎上，擴展至汽車置換更新和數碼產品購置。二是支持力度提升。設備更新貸款貼息在先前1.5個百分點基礎上進行額外貼息；報廢並更新購置采棉機，報廢最高補貼額由單台6萬元提高至8萬元；更新車齡8年及以上的城市公交車和超出質保期的動力電池，平均每輛車補貼額由6萬元提高至8萬元。三是資金保障更充分。總量方麵，在先前已安排3000億元左右超長期國債資金基礎上，增加超長期特別國債支持重點領域設備更新的資金規模。具體分配方麵，在保持央地承擔補貼比例不變的情況下，消費品以舊換新的資金分配將向2024年消費品以舊換新工作成效較好的地區適度傾斜。此外，本次各地區要明確從審核通過到資金撥付消費者的時限。

我們預計，《2025兩新政策》落地將帶來多領域需求的增加並惠及相關上遊材料及零部件等領域，相關企業的經營壓力將有所緩解。公開數據顯示，政策在上一階段已取得了良好的效果，2024年全國重點領域設備更新總量2000萬台（套）以上；全國汽車報廢更新超過290萬輛，置換更新超過370萬輛，帶動汽車銷售額9200多億元；消費者購買八大類家電產品5600多萬台，帶動銷售額2400億元。不過，由於兩新涉及產品使用壽命相對較長，短期內已滿足的需求難以再生，兩新相關政策更多起到“以時間換空間”作用。

債券發行情況

2025年1月，各類債券發行量環比均有所下降，而與去年同期相比除了工商企業債券發行量略有下降以外，其他多數類型債券發行量有所增長。地方政府債券方麵，在上年底發行大量的置換債券之後，1月份該類債券發行量有所減緩，但未來仍將有一定規模的置換債券發行。工商企業債券方麵，1月份中期票據發行量最大，公司債發行量同比和環比均有下降，短期融資券發行量環比增幅較大但同比降幅顯著。金融機構中，商業銀行在1月沒有發行永續債和二級資本債，使得商業銀行債券發行量環比大幅下降，但商業銀行金融債發行量同比仍呈現大幅增長；證券公司債券發行量受行業景氣度較弱影響同比和環比均降幅顯著。資產支持證券中，企業資產支持證券支撐了整個市場，發行量同比表現較好。

根據標普信評的工商企業行業分類，2025年1月份不同行業企業的債券發行量環比表現差異顯著。發行量較大的行業中，城投企業和綜合性集團債券發行量環比略有增長，受監管的公用事業和建築工程施工行業企業的債券發行量較上月增幅較大，而交通基礎設施行業企業債券發行量下降顯著。

淨融資額

2025年1月，全市場工商企業類信用債淨融資總量較上年12月大幅增長超過2000億元。分地區看，1月份內蒙古自治區淨融資額大幅增長主要受一家奶製品企業發行了較大規模的超短融所致；山東、江蘇、廣東和福建地區延續了上月融資淨流入趨勢且淨融資規模排名靠前；安徽、天津、重慶和遼寧地區則延續了上月融資淨流出的趨勢。

取消發行情況

2025年1月，工商企業和商業銀行存單債券取消發行情況表現不同。工商企業中，1月份有較多家企業取消了債券發行，取消發行的家數和擬發行規模分別環比增長122%和141%。商業銀行取消存單發行的家數和擬發行規模較上年12月均有所下降，其中嘉興銀行取消存單發行量規模較大。

（轉自：標普信評）